作者/赴宴之前
2012年，多次創業失敗的福建人余建軍，決心再賭一把，押注音頻賽道，創立了喜馬拉雅FM。9年長跑，喜馬拉雅終于跑到了上市的前夜。
今年5月1日，喜馬拉雅向美國證券交易委員會（SEC）提交IPO申請，外界第一次從招股書中看到它真實的經營狀況——
這位“創業老兵”完全不佛系，一年16.8億的營銷費用，已接近不少在線教育平臺；無論是40億的年收入、2.5億的月活用戶，還是13.3%的付費率，都大比分領先行業其他競爭者；但擺脫不了的，是公司連續3年的虧損，2018年~2020年，分別虧損7.7億、7.7億、6.05億；敢“燒錢”，敢虧損背后，是喜馬拉雅殷實的家底，公司賬上不僅有接近5億元的現金，還買了16億元的理財產品。
在上?；ヂ摼W圈，喜馬拉雅、閱文、小紅書、嗶哩嗶哩并稱“上海四小美”。但2020年開始，原本“小而美”的音頻賽道，涌入了字節跳動、快手、TME等越來越多的巨頭。
然而，隨著財務數據全面披露，行業開始思考這樣的問題——如果精耕音頻多年的“老司機”喜馬拉雅都難以盈利，那么巨頭們的躬身入局，究竟還能搶到多大的蛋糕？音頻行業的轉折點和機會點，究竟在哪里？
一位長音頻領域的高管這樣評價余建軍：“無論是業務能力，還是決策魄力，我都覺得老余很大膽，而且很有決心?！?/p>
>在不久前的一次分享中，余建軍透露，喜馬拉雅平臺的有聲書演播者“有聲的紫襟”目前的收入在每月400萬元左右，“幻櫻空”月收入在200萬左右 與長視頻領域的情況類似，音頻平臺的大手筆分成，幫助不少內容方發家致富，但平臺依然處于“燒錢”狀態。
看起來最有希望的智能汽車、智能音箱等物聯網領域，喜馬拉雅已經積累了1.46億的MAU，但收入僅為3100萬元，貢獻微乎其微。相比之下，教育業務，反而成為了喜馬拉雅最成功的“第二曲線”，營收從2019年的1200多萬增長到2020年的2.28億，前景可期。
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行業第一，依然實現了超50%的年增長，喜馬還有多少后勁？
不久前，TME首次公開了在長音頻業務的用戶數據，截至2020年底，長音頻業務月活躍用戶數（MAU）歷史性突破1億，這意味著，TME旗下的懶人聽書、酷我暢聽和QQ音樂等APP的長音頻用戶月活數之和剛剛破億。
而喜馬在2021年Q1，平均MAU已達2.5億，考慮到“音頻第一股”荔枝月活僅為5620萬，喜馬的月活數展現出了恐怖的統治力，根據艾瑞咨詢數據，喜馬月活數比同行業其余9家企業月活之和還要多。值得注意的是，喜馬2.5億月活的背后，有一半以上（1.46億）都是物聯網和第三方平臺所貢獻的。
作為長音頻賽道毫無爭議的老大，喜馬還能給人以進一步增長的想象空間嗎？
從2018年到2020年，喜馬營收分別為14.75億、26.77億、40.50億元，2021年Q1，喜馬營收11.5億元，同比增長64.5%。
營業收入主要由5部分組成：訂閱、廣告、即時串流、教育服務與其他創新產品與服務。
與荔枝平臺所有內容均由UGC制作發布不同，喜馬著力于「專業團隊生產專業內容」，通過采買高質量版權內容以留存用戶，收入來源也相對多元化，據招股書顯示，2020年喜馬收入占比最多的為訂閱業務，為43.3%，業務模型相對健康。而基于平臺理念的不同，仰賴于UGC的荔枝，98.67%的收入來源于虛擬禮物和打賞等。
廣告部分，喜馬主要為開屏廣告、banner焦點圖廣告和播放頁內貼片+音頻廣告位，借助音頻平臺的優勢，喜馬創新了廣告形式——音頻廣告，在音頻的開始和結束時，都會出現音頻形式的推廣，用戶可以選擇兩種形式免廣告，一種是開通會員，與視頻平臺會員功能類似；另一種是觀看半分鐘的廣告，類似抖音小游戲的廣告功能。
教育已成為喜馬業績增長的第二支點，2019年從無到有，2020年僅僅一年時間，就貢獻了2.28億元的收入，同比增長1650%。平臺通過提供針對性的深度教育產品，并從中獲利。例如提供音頻形式的職業培訓課程、高質量教育材料、企業管理方法等教育內容，并在各個類別之間形成了協同效應。
難以否認，喜馬在內容方面構筑了極深的護城河，平臺擁有超過2.8億條音頻軌道，總內容時長為21億分鐘，包含100種流派的廣泛音頻內容，包括但不限于教育培訓，歷史和人文，親子關系，商業和商務以及娛樂。預計2021年，平臺將有超520萬活躍內容創作者。
PGC內容方面的優勢，也讓喜馬的付費率不斷提升。
目前，喜瑪拉雅平均每月活躍的付費用戶達1300萬，占比達13.3%。知識付費的另一巨頭知乎，招股書披露其付費率僅為4%；而羅振宇創立的得到，憑借明星Ip加垂直內容打磨，付費率達到了20%。
在與之相近的音樂平臺，用戶付費率最高的是Spotify和Apple>
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考慮到競爭對手增加、知識付費意愿用戶較低等因素，喜馬未來想進一步提升付費率，難度不容小覷。
根據中投公司的數據，中國在線音頻市場的收入規模，從2016年的16億元增長到2020年的131億元，復合年增長率為69.4％，預計到2025將增長至1,201億元，期間的復合年增長率為55.8％。增長率仍舊高企的同時，很難不去注意這樣一個事實：行業增速已然放緩，玩家不斷涌進，垂類賽道也相繼被開發。
招股書披露，2020年平均MAU較上年增長了42.5%，平均月活用戶付費率增加了4.7%，而訂閱收入2020年同比增加了41.3%，平均MAU、付費率與訂閱收入呈現較明顯的正相關；而廣告收入同比增長73.9%，鑒于平均MAU成大幅度增長態勢。
截至2021年3月31日，平均MAU較同期增長了9.17%，平均月活用戶付費率增加了1.1%，而訂閱收入同比增加了31.0%，在MAU與付費率增長僅為個位數的時候，訂閱收入卻增加了30個百分點。
娛樂資本論矩陣號剁椒娛投認為，這表明留存用戶的付費金額增多，間接印證了部分用戶對于平臺的認可。然而，月活數與付費率的低增長足以讓喜馬敲響警鐘，這某種程度上也代表了行業的焦慮——在2021年，長音頻平臺拉新用戶越來越難，代價也變得越來越高昂。
大額營銷費換增長，喜馬是否過于激進？
近三年來，喜馬每年的內容成本都能占到營收的一半之多。
僅以2020年為例，40億的收入背后，是超過20億的營業成本，這當中絕大部分是給內容提供方的分成，以及平臺的版權成本。
與荔枝等平臺轉型至音頻直播不同，喜馬拉雅更加強調優質的PGC和PUGC內容，并且需要花費不菲的價格購買上游版權。
截至2020年12月31日，其與晉江文學網等140余家頂級出版社建立了合作關系，而且喜馬獲得了收聽時間前100專輯中的約71%的專有版權許可。除此之外，喜馬還廣泛地與知名內容機構或名家構筑關系，如文化名人余秋雨、網文巨頭閱文集團等有版權等方面的合作。
隨著行業競爭日趨激烈，越來越高的正版化，以及逐漸走高的內容制作成本幾成定局，這也成為制約喜馬盈利的一個重要環節。
更加無法忽視的，是喜馬的營銷費用。
招股書顯示，2020年喜馬營銷費用達16.8億元，同比增長28.6%，是研發費用與行政費用之和的近兩倍，是荔枝2020年營銷費用的16倍之多。
按理說，這樣的「奇觀」普遍發生在在線教育行業，喜馬瘋狂的營銷費用幾乎可以與以燒錢著稱的在線教育巨頭們一較高下。營銷費用高企也是虧損的導火索之一。2018-2020年，喜馬虧損為7.74億元、7.73億元、6.05億元。
在線教育企業與知識付費企業相關數據
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喜馬營銷費用，都花在哪里了？
易洋千璽、王一博等頂流明星都曾為喜馬的代言人，且目前已有500位明星入駐平臺，這難說是一筆小開支。除了品牌營銷，喜馬著重買量，即通過精準投放以相對固定的價格拉新用戶。
此前有坊間傳聞，余建軍是蘋果商店的ASO高手，在用戶增長方面頗有心得，不斷提升的營銷費，也帶來了喜馬用戶的不斷增長。
然而，詳細比較營收增速和營銷費用后，剁椒娛投發現，盡管營銷費用增速陡峭，但相應地，季度營收增長卻未能“復制”營銷費的高速增長態勢。
>面對巨額虧損，喜馬可以學習荔枝的方式，降低營銷費用以扭虧為盈，鑒于喜瑪拉雅仍處于重塑大眾認知的擴張階段，再砸幾年錢也無可厚非；
另一種方式就是控制營業成本，這似乎更難行得通，內容版權費與內容分成費一旦降低，那么平臺就面臨著優質內容流失的危機，而這也是喜馬的護城河所在。
喜馬的底氣——現金流充裕表面下，是強大的融資能力
三年共虧損20億元的喜馬，究竟有什么底氣投入如此多的營銷費用呢？
一個不容忽視的原因是，截至2021年3月31日，喜馬的賬面現金流近5億元，此外，喜馬短期投資為16.5億元，從多家中國知名金融機構購買了期限為一年以內的計價理財產品，充沛的現金流得益于喜馬的強悍的融資能力。
截至2021年3月31日的三個月內，融資活動提供的凈額為5.17億元；2020全年，喜馬僅發行了一次可轉換可贖回優先股，融資額度高達24億元。在長音頻領域，這樣的融資能力數一數二，這也或許是喜馬敢持續砸錢營銷的底氣所在。
>細數喜馬融資歷程，其一共融了E輪，在當時頗為神秘的E輪融資中，共有29家機構投資機構，其中不乏好未來、摯信資本、騰訊等明星企業的身影。
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E輪投資的機構中，小米、騰訊、閱文、百度、好未來、索尼音樂均為戰略投資者，而主要的財務投資者包括泛美國泛大西洋投資集團、摯信資本、高盛、興旺投資、創世伙伴資本、普華資本、合鯨資本等。
戰略投資者與喜馬是相互助益的關系，以騰訊為例，兩家平臺會在業務上協同操作，“篩選出有潛力的優質IP，兩大平臺出專門團隊幫助完成商業化包裝，并且打通兩個平臺的流量，給出S+級資源做宣發推廣”。比如用戶在騰訊視頻看過《如懿傳》后，還可以在上下班期間用喜馬“追劇”，通過相同IP的不同改編產品形成聯動、共鳴效應，彼此導流用戶使用行為。
再比如小米，雙方在音頻內容和智能硬件等領域展開一系列合作，喜馬授權小米海量內容，未來小愛音箱用戶可收聽喜馬節目。另外，在會員服務上雙方也有合作的打算。
眾多投資機構中，數興旺投資（grand everlasting limited）最為引人注目。一方面，它從喜馬戰略融資階段就已跟投，一路投到ipo，另一方面，它的融資金額也是E輪中最高的，達3億美元。
重要投資機構如摯信資本（Trustbridge Partners）E輪投資了1.5億美元，而中國互聯網投資基金在E輪投資了1億美元。
中國互聯網投資基金經國務院批準設立，由中央網信辦與財政部共同發起，投資重點為科技領域，其主要投資了界面財聯社、知學云、朗坤智慧、北京明朝萬達科技等企業。
有消息顯示，喜馬的最新一輪融資，估值已經超過了40億美金，此番赴美上市，最終能獲得怎么樣的估值引發關注。
剁椒娛投對比了荔枝、知乎、B站、快手等多個互聯網平臺的市值，不同的平臺，單用戶價值相差懸殊。其中，荔枝最低，單用戶的價值僅為5.4美元，而知乎的單用戶價值為70.6美元，相比之下，B站快手等短視頻平臺的單用戶價值都在200美元上下。
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然而，燒錢如流水、連年虧損的喜馬未來如何向資本講好新故事，依然是亟待考慮的問題。
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